Поддържане на финансова стабилност в отворена икономика: Швеция в глобалната криза и след нея

РЕЗЮМЕ



Швеция е силно отворена към останалия свят, зависи от обширни трансгранични транзакции
в стоки, услуги и финансови активи и пасиви. Износът сега е около половината от БВП. Трансграничните финансови активи и пасиви са 2½ пъти БВП. Банковата система е повече от 4 пъти БВП. Дори повече, отколкото през последните десетилетия, шведските финансови институции и пазари са повсеместно свързани с останалата част от световната финансова система.

Швеция беше засегната от финансова нестабилност два пъти през последните двадесет години. Доминиращите източници на нестабилността в кризата от началото на 90-те години бяха вътрешни. В неотдавнашната глобална криза обаче основните причини бяха предимно от външен произход, произтичащи от финансови шокове, произтичащи от финансовите пазари и институции извън Швеция.





Финансовата отвореност е от съществено значение за здравословния икономически растеж на Швеция. Но откритостта идва с рискове, както и ползи. Нашият доклад се опитва да оцени тези рискове и ползи. Анализираме политическите реакции на шведските власти към неотдавнашната криза и проучваме как политиките могат да бъдат коригирани, за да подобрят стабилността в бъдеще. Ние се застъпваме за непрекъснат преглед на желателността от корекции в политиките, които биха намалили външната уязвимост на Швеция.

Когато финансовата криза избухна през есента на 2008 г. след разпадането на Lehman Brothers, шведските власти реагираха остро. В допълнение към корекциите в традиционната парична политика, те предприеха широк спектър от други дейности за колективна подкрепа, включително спешно кредитиране, спешна пазарна подкрепа, промяна в държавните гаранции и улесняване на подредената рекапитализация или разрешаване на институции, които се справят с възможна несъстоятелност.



Непосредственият проблем по време на кризата беше, че активите, които преди се считаха за безопасни, изведнъж станаха подозрителни. В първоначалния си отговор Riksbank предостави значителна ликвидност на банковата система както в чуждестранна валута, така и в шведски крони с по-дълъг от обичайния матуритет и в различно време при фиксирани и променливи лихви. Отпускайки тези дългосрочни заеми, Riksbank правеше нещо подобно на така нареченото количествено облекчаване, преследвано от Федералния резерв и Английската централна банка. За да гарантира, че може да бъде предоставена достатъчно ликвидност, в допълнение Riksbank облекчи изискванията за обезпечение и разшири списъка с допустими контрагенти.

кога е суперлуната ноември 2016 г

Също в началото на кризата Шведската национална служба за дълг проведе допълнителни търгове на съкровищни ​​бонове. Постъпленията бяха предоставени на заем, като се приемат обезпечени ипотечни облигации като обезпечение, за да се стабилизират финансовите пазари. Няколко дни по-късно Riksbank продаде сертификати с лихвени проценти и падежи, подобни на тези на съкровищните бонове и които бяха също толкова сигурни и ликвидни. Издаването на сертификати на Riksbank беше друг начин за повишаване на ликвидността.

Друга значима кризисна мярка беше гаранционната програма на Националната служба за дълг. Гарантира се само новоиздаденият дълг. Максималното използване на програмата достигна около 325 милиарда шведски крони, около 10 процента от БВП, като около две трети са свързани със заеми в щатски долари и евро. Два забележителни аспекта на гаранционната програма бяха нейното избирателно значение за няколко институции и значението на финансирането в чуждестранна валута.



Други спешни мерки бяха приети по подходящ начин по време на кризата. Те включват промени в програмата за застраховане на депозити, допълнителни действия в подкрепа на ликвидността като разширяване на договорите за обезпечение и внимание към потенциални или действителни неплатежоспособност на няколко отделни финансови институции.

Сложните ефекти от различните политически мерки, предприети от шведските власти по време на финансовата криза, са трудни за разкриване. Швеция претърпя значителен спад в производството и цените на акциите. Въпреки това спредовете по финансовите инструменти бяха стабилизирани, макар и над нивата отпреди кризата. Кредитите за домакинствата бяха относително стабилни, а кредитите за компании се възстановиха сравнително бързо. Важното е, че финансовата система преживя кризата по същество непокътната.

Нашият доклад тук-там повдига въпроси относно детайлите на конкретни политически мерки. И нашият анализ взема предвид някои по-големи въпроси. Властите действаха ли достатъчно бързо? Действията им бяха ли твърде плахи, или се намесиха твърде агресивно? Можеше ли да се направи повече при подготовката на мерки за извънредни ситуации за управление на кризисни условия? Когато четете нашите оценъчни наблюдения, трябва да си припомним колко по-трудно е да се вземат решения в криза, отколкото когато се гледа назад с предимството на ретроспективното. Кризисните действия трябва да се решават в разгара на момента с много несигурна предвидливост.



Като се има предвид всичко, смятаме, че шведските кризисни действия са били похвално бързи и типично подходящи. Освен това опитът от миналата криза е предвестник за управление на потенциални бъдещи кризи.

Нашият доклад обсъжда няколко аспекта на провеждането на традиционната парична политика от Riksbank по време на кризата. Основният инструмент на паричната политика, репо лихвата на Riksbank, беше принудително намален, намален от 4,25 процента на 0,25 процента за деветмесечен период през 2008-2009 г. Намалението на лихвите беше по-бавно от намаляването на Федералния резерв и малко по-бавно от тези на Английската централна банка. Отворен е въпросът дали репо ставката на Riksbank може би е трябвало да бъде намалена по-бързо и дали намаленията на репо лихвите е трябвало да престанат, когато лихвеният процент падна до 0,25 процента.

Бяха необходими трудни решения, когато репо процентът достигна съседство на нулевата долна граница. Докато гледаме в огледалото за обратно виждане в периода на кризата, намираме аргументите за поддържане на репо лихвите от падане под 0,25 процента не напълно убедителни. Хипотезата, че буквално нулевата лихва ще създаде значителни проблеми, все още не е тествана в нито една страна. Нито пък скорошният опит с ниски лихви изглежда засилва аргументите срещу нулевия или дори леко отрицателен процент. Вярваме, че би било полезно в Швеция и другаде да отделим повече ресурси за изучаване на проблемите, свързани с нулева долна граница за репо лихвите, включително дали иновативните опции могат да смекчат колебанието на централните банки да намалят докрай лихвите по политиката до нула.



Общоприетото мнение е, че Riksbank, за разлика от централните банки в Съединените щати и Обединеното кралство, не е участвала в мащабни покупки на активи като част от отговора на кризата. Въпреки това Riksbank е отпуснала големи суми заеми в крони с фиксиран лихвен процент с по-дълъг матуритет на банките, срещу обезпечение, през юли, септември и октомври 2009 г. Повечето коментатори са съгласни, че основната цел на тези заеми е да засилят експанзионистичната позиция на политиката . Споразуменията за обезпечение, кредитният риск и срочният риск за Riksbank на заемите не се различават много от кредитния и срочния риск, който биха били свързани с директни покупки на ценни книжа със сравним падеж от банките. Крайните ефекти върху лихвените проценти, плащани от домакинствата и нефинансовите корпорации от двете опции, директното кредитиране срещу обезпечение срещу изричните покупки на активи, също може да не са били толкова различни. Приликите между двата варианта, най-общо казано, вероятно бяха дори по-важни от разликите. За да изразим въпроса по-провокативно, ние твърдим, че Riksbank постави пръстите си във водата с политика, която има много ефекти, подобни на количественото облекчаване, преследвано от Федералния резерв и Банката на Англия.

Нашият доклад подчертава аспектите на насоките за бъдещето на паричната политика на Riksbank в периода на криза. Питаме, например, дали насоките за бъдещи репо проценти може да са прогнозирали малко по-ниски пътища и дали е било отделено по-голямо значение на несигурността, свързана с пътищата на репо лихвите и пътищата за целевите променливи за инфлация и продукция. Ние приемаме за даденост, че нивата на пътищата за насочване напред и това, което се казва за степента на несигурност, свързана с тях, са и двата основни аспекта на комуникационния проблем. И нашата предразположеност е, че – по време на кризисни времена на силен финансов стрес – аспектите на несигурността на бъдещите насоки трябва да бъдат подчертани може би дори повече от прогнозните нива. Според нас повечето централни банки – включително Riksbank – недостатъчно се фокусираха върху аспектите на несигурността на бъдещите насоки по време на кризисния период и не обърнаха достатъчно внимание на това как да включат своите преценки относно несигурността, насочена към бъдещето, в своите комуникации с обществеността. По-специално, ние сме склонни да вярваме, че бъдещите насоки на Riksbank през 2008-2009 г. казват твърде малко за възможните последици от тежката несигурност за целевите променливи на паричната политика. И, освободени от времевите ограничения, пред които е изправен персоналът на Riksbank, ние вярваме, че би било полезно да се променят процедурите за представяне на диапазоните на несигурност във фен класациите на Riksbank.

Неотдавнашният период 2010-2011 г., тъй като тежките напрежения на кризата донякъде се разсейваха, се характеризира с енергичен дебат в Riksbank относно най-подходящата позиция за прогнозни пътища за репо проценти и в по-широк план за това как най-добре да управлявате насоките за бъдещето по време на излизане от кризисния период. Различията във възгледите в Riksbank доведоха до постоянно разделение на Изпълнителния съвет на мнозинство и малцинство. Тези разлики са проблем от първи ред. Скромно различни прогнозирани нива за пътя на пренасочване на репо лихвените проценти са свързани с вероятни значителни разлики във възможните резултати за икономиката.

Разделението във възгледите на членовете на борда може да се обясни до голяма степен с различия в преценката относно подходящия аналитичен подход за вземане на решения, не на последно място по отношение на несигурността. Тънък и нерешен е въпросът дали аналитичното третиране на несигурността при подготовката на пътеки за насочване трябва да помогне за определяне на избора между пътищата. Въпросът е тънък, защото съществуването на несигурност, голяма или малка, само по себе си не представлява убедително основание за разчитане на един или друг аналитичен подход. Всички подходи, независимо до каква степен се основават на изрични модели, трябва да се опитат да включат чувствителност към несигурността. Съществуващите модели не са в състояние да уловят адекватно измеренията на несигурността на финансовите натоварвания, независимо дали са сериозни или умерени. Следователно всички анализи, базирани на модел, трябва да бъдат внимателно коригирани чрез преценка. Трудните задачи за политиците са да определят как най-добре да комбинират анализ, базиран на модел и преценка, и как най-добре да обяснят процеса и свързаните с него несигурности на обществеността. Продължаващият дебат в Riksbank е отличен пример за това колко много трудни могат да бъдат тези задачи.

Както анализаторите, така и политиците бяха принудени от глобалната финансова криза да осъзнаят много по-ясно недостатъците на съществуващите модели, използвани за насочване на паричната политика. Моделите за трансмисия на паричната политика през финансовата система към реалната икономика се оказаха по-неадекватни, отколкото беше реализирано преди кризата. Вече може да се види, за щастие, засилване на изследователските усилия за подобряване на моделирането на финансовото поведение, включително в Riksbank. В крайна сметка моделирането на макропруденциалните инструменти и техните ефекти ще трябва да бъде интегрирано в по-големите аналитични рамки на общото равновесие, които са в основата на всички видове макроикономически и пруденциални политически действия.

Турбуленцията през последните няколко години промени дебата за това как да се провеждат финансови политики по поне четири важни начина. Първо, централните банки, участниците на пазара и анализаторите като цяло приемат много по-сериозно мнението, че традиционната парична политика трябва да дава по-висок приоритет на финансовата стабилност. Второ, те имат нова спешност за подобряване на пруденциалните политики. Трето, те признават, че традиционната парична политика и пруденциалната политика имат важни последици една за друга, така че вероятно трябва да бъдат координирани, ако трябва да се използват с най-голяма полза. Четвърто, предвид тези нови грижи, държавните органи и външни наблюдатели се фокусират отново върху институционалното разпределение на отговорностите за различните финансови политики – в рамките на националните правителства и между международните институции. Последните раздели на доклада засягат всички тези въпроси.

Преди световната финансова криза повечето анализатори изразиха съмнения дали лихвеният лихвен процент на централната банка трябва да отговаря на променлива за финансова стабилност в допълнение към отговора на обичайните променливи на производството и инфлацията. След кризата обаче дебатът се промени. Дебатът сега е по-широк, повече за това как да се възпрепятства системните финансови натоварвания и как да се поддържа финансовата стабилност като цяло. Противопоставянето на общата идея за облягане на вятъра, тълкувана свободно като поставяне на по-голям акцент върху финансовата стабилност, донякъде смекчи. И въпреки че напрежението от кризата частично се разсея, все още живите спомени от сътресенията на срива насърчиха повече съчувствие към опитите за намаляване на вероятността от бъдещи кризи.

Политиците, натоварени с традиционната парична политика, разбираемо ще търсят пруденциални инструменти за основна част от задачата за предотвратяване на кризи ex ante. Тази склонност обаче не може да рационализира пълното пренебрегване на въпросите за финансовата стабилност при вземане на решения за паричната политика. Споделяме все по-разпространеното съгласие, че е неразумно да се разчита единствено на пруденциални инструменти за намаляване на рисковете от финансова нестабилност.

Пруденциалните политики обхващат както микро-, така и макропруденциалните политики, които целят намаляване на риска от финансова нестабилност. Въпреки че консултациите в BIS играят ключова роля при разработването на международни насоки съгласно споразумението Базел III, националните власти прилагат политиките. В допълнение към по-общите увеличения на капиталовите изисквания за банките, текущите международни дискусии предлагат мерки, които да направят тези изисквания антициклични. Такива антициклични капиталови изисквания (CCR) могат потенциално да се използват за справяне с балони и за смекчаване на кредитните колебания с цел стабилизиране. BIS и други са анализирали как CCR могат да бъдат приложени на практика - и по-специално кои обуславящи променливи могат да се използват, за да се определи кога да се натрупват и кога да се изтеглят буфери. Постигнат е известен напредък, но са необходими повече за прилагането на този тип изискване по систематичен начин.

Швеция вече използва таван на съотношението заем към стойност като пруденциален инструмент. Неговите ефекти се обсъждат; по-нататъшното проучване е както оправдано, така и обещано. Коефициентите на ликвидност, предназначени да намалят падежните несъответствия валута по валута, са друг пруденциален инструмент, потенциално важен за Швеция (предвид обширните операции на шведските банки в чуждестранни валути). Много от предложените пруденциални инструменти са обещаващи за използване в Швеция и другаде. Но все още е твърде рано да се обобщава уверено колко ефективни ще бъдат те за намаляване на уязвимостите.

Буфери за справяне с финансови шокове могат да бъдат изградени както на национално, така и на индивидуално банково ниво. По време на кризата през есента на 2008 г. шведските власти създадоха Фонд за финансова стабилност, който може да предостави подкрепа на финансови институции в затруднено положение, с целеви размер от 2,5 процента от БВП до 2025 г. В отговор на външните уязвимости във финансовата система , властите също така решиха да увеличат валутните резерви, за да могат да подкрепят финансовата система с ликвидност не само в шведски крони, но и в чуждестранна валута. Размерът и финансирането на тези буфери бяха донякъде спорни.

В Швеция, както и навсякъде другаде, властите се занимават с въпроса за степента, до която финансовата система трябва да се изплаща. Нашият доклад разглежда две ситуации, при които възниква този проблем. Единият включва валутните резерви на Riksbank. Ако Riksbank трябва да предоставя ликвидност в чуждестранна валута на финансовите институции в кратък срок, без да разчита на суапови улеснения на централната банка, тя трябва да държи валутни резерви. Средствата се получават чрез дългосрочни заеми и се използват за закупуване на краткосрочни ликвидни активи. Разходите за държане на валутни резерви са разликата между лихвения процент по дългосрочните заеми и по-ниската възвръщаемост на краткосрочните активи. Вярваме, че финансовите институции, които искат достъп до спешни заеми в чуждестранна валута от Riksbank, трябва да заплатят застрахователна такса, която покрива тези разходи. Такава такса може да намали размера на валутния бизнес, извършван от финансовите институции; както стоят нещата сега, този бизнес по същество се субсидира от шведския данъкоплатец.

Другата ситуация е финансирането на Фонда за финансова стабилност. Правителството стартира фонда през 2008 г. с вноска, равна на .5% от БВП. С течение на времето, както се твърди от шведската национална одитна служба, самите частни финансови институции трябва да заменят първоначалната вноска на правителството, като внесат тази сума във фонда (като се вземат предвид натрупаните лихви). Освен това от финансовите институции се изисква да плащат такси за изграждане на фонда, докато той достигне обявената цел от 2,5% от БВП. Както е препоръчано от ЕС, тези такси следва да се внасят в сметка, която се инвестира в географски диверсифициран портфейл от ликвидни активи. Инвестирането по този начин всъщност увеличава държавните активи, докато използването на средствата за закупуване на шведския държавен дълг не (тъй като държавните активи и пасиви се увеличават със същата сума).

Потенциалът за нестабилност във финансовата дейност не може да се припише на трансграничното финансиране само по себе си. Причините са дълбоко вкоренени в информационните асиметрии, каскадите на очакванията и информацията и проблемите с неблагоприятния подбор и моралния риск, които проникват във всички аспекти на финансовото поведение, както вътрешни, така и трансгранични. И все пак трансграничните характеристики несъмнено увеличават потенциала за нестабилност. Как да се разпределят отговорностите за разрешаване и свързаните с тях разходи между шведските власти и чуждестранните органи за сложни трансгранични случаи е много отворен въпрос, който сега се разглежда активно в международен план.

За Швеция, малка отворена икономика с широки финансови връзки с останалия свят, развитието на макропруденциални инструменти, насочени към външна уязвимост на финансовата система, ни изглежда логичен приоритет. Много практически аспекти на тези усилия предстои да бъдат разработени. Ако макропруденциалните финансови политики изобщо имат обещаващо бъдеще в Швеция, перспективите трябва да са светли за тези, насочени към уязвимостта на външния сектор. Във всеки случай, това е мястото, където предизвикателството може да бъде най-голямо и може би най-голямото изплащане за успешни мерки и процедури.

Традиционната парична политика, да повторим, е относително по-подходяща за постигане на стабилност на инфлацията и използване на ресурсите. Макропруденциалните политики са относително по-подходящи за постигане на финансова стабилност. И все пак всички целеви променливи са засегнати от двата типа политики. Следователно, въпреки че специализацията в двата вида политики може да изглежда подходяща, би било неефективно – може би рисковано – ако двете се провеждат независимо. Оттук възниква логичният въпрос: до каква степен и как трябва да се управляват взаимодействията между двете? Трябва ли паричната политика и макропруденциалната политика да бъдат координирани, дори интегрирани? Тези въпроси сега са на първо място в дневния ред в Швеция (както и в повечето други страни).

Съществуващата теория насочва към координирани решения. Като цяло, децентрализираното некооперативно вземане на решения произвежда резултати за обществото, които са по-ниски от най-добрите постижими резултати, които биха могли да бъдат резултат от централизирани решения или еквивалентната ситуация на пълно сътрудничество и споделяне на информация между децентрализираните вземащи решения. Общият принцип е, че координацията на решенията има потенциална печалба.

Децентрализираните политици трябва, при равни други условия, да вземат предвид ефектите на инструментите, които контролират, върху целия набор от целеви променливи (отнасящи се за всички политици). Ако въпреки общия принцип трябва да се следват децентрализирани решения без сътрудничество и обмен на информация, тогава привържениците на този подход трябва да идентифицират ползите от децентрализацията – като повишена отчетност или подобрена специализация на функциите или избягване на неправомерна концентрация на власт в един орган – което компенсира потенциалните загуби на ефективност, произтичащи от липсата на координация.

Голяма част от шведското политическо мислене и политическа история, научихме, се бори с намирането на подходящ баланс между централизирани и децентрализирани решения. За шведските финансови политики съществува значителна степен на децентрализация. Четири отделни органа имат важни отговорности. Микропруденциалните политики са в областта на Finansinspektionen. Riksbank отговаря за паричните политики. Разпределението на отговорността за макропруденциалните политики все още не е ясно определено.

Riksbank и Finansinspektionen участват в обширно споделяне на информация и координация на всички нива. Интегрирането на двете институции би могло да повиши ефективността, като премахне необходимостта от много от тези дейности. И трите функции – макропруденциална, микропруденциална и парична политика – ще бъдат под един покрив. Подобна промяна обаче изглежда малко вероятна. Каквито и да са ползите от ефективността от сливането на Riksbank и Finansinspektionen, повечето от тези, с които разговаряхме в нашите интервюта, бяха или за, или се примириха с продължаване на нещо като сегашното разделение на отговорностите между двете агенции. Повечето също не предвиждаха съществена промяна в отговорностите на SNDO и Министерството на финансите. Няколко интервюирани изразиха нежелание Riksbank да получи повече власт в сравнение с другите три агенции.

Хенри VIII последната съпруга

Следователно трудният проблем за Швеция е как да катализира координацията между решенията на различните власти по отношение на паричната политика и финансовата стабилност, като същевременно се запазват възприеманите предимства на децентрализацията. Подходът, който се разглежда най-активно, включва създаването на нова институция-чадър – Съвет за финансова стабилност (FSC). КФН ще има цялостни отговорности за финансовата стабилност и управлението на кризи. Подробният орган за вземане на решения обаче ще остане децентрализиран между същите четири агенции, които сега споделят различните отговорности. КФН ще бъде натоварена с генерирането на желаното количество обмен на информация, анализ и координация на решенията. Презумпцията изглежда е, че FSC ще действа предимно като средство за съвместни консултации и партньорски натиск.

Предстоят проблемни предизвикателства при разработването на точни отговорности и подробни процедури за КФН. Трудности ще възникнат, например, когато съображенията на макропруденциалната и паричната политика изискват различни действия. Когато Riksbank участва в подход на споделена отговорност към макропруденциалната политика, ще бъде ли възможно Швеция да запази всички печалби, приписани на политическата независимост при вземането на решения в областта на паричната политика? Задачата на FSC може да бъде усложнена от институционалните характеристики на четирите шведски агенции за финансова политика, които изглежда малко вероятно да се променят. Би било жалко, ако ползотворната координация бъде подкопана от разбираема, макар и за съжаление тенденция на децентрализираните институции да настояват за прерогативи на агенции преди създаването на КФН. Предполагаме, че междуведомствените проблеми могат да бъдат разрешени успешно, при условие че всички страни са напълно ангажирани с новата институция.

Две процедурни насоки, предложени от някои защитници, биха направили по-вероятно съвместните препоръки на FSC към отделна агенция да бъдат разгледани сериозно. Първата характеристика би била, след препоръка на FSC към агенция, задължение за спазване или обяснение. Отговорът на агенцията може да бъде публикуван впоследствие. Втората характеристика би била ангажимент за публикуване на протоколите от заседанията на КФН, може би с известно забавяне. Вярваме, че и двете процедурни насоки биха били подкрепящи стъпки, насърчаващи конструктивното сътрудничество.

Нашият анализ в този доклад се фокусира върху проблемите на координацията в Швеция. Но ние имаме предвид по-широкия европейски и световен контекст, в който се вземат шведските решения. Вътрешноевропейските и международните съображения са мощни ограничения за шведските политици. Усложненията възникват за всички пруденциални политики, микропруденциални и макропруденциални. И те възникват мощно за традиционната парична политика. Шведската политика трябва да вземе предвид и да се опита да допринесе за развитието на финансовите политики на Европейския съюз.

Може би най-голямата несигурност, пред която са изправени шведските политици – относно финансовите политики, но също и относно всеки аспект на шведската икономическа политика – произтича от съмнения относно бъдещето на еврозоната в рамките на Европейския съюз. В края на 2011 г., когато беше написан този доклад, никой не можеше ясно да предвиди дали 17-членна еврозона, която се бори с проблемите на държавния дълг, ще остане непокътната. Обсъждаха се ключови аспекти от мандата на Европейската централна банка. Въпреки че въпросите бяха по-малко изрично обсъждани, също беше доста неясно как Европейският съюз в бъдеще ще се справи в рамките на своята единен пазар на напрежението между страните от еврозоната и страните извън еврозоната. Това напрежение вероятно ще стане все по-важно за Швеция, тъй като всички страни извън еврозоната – особено Обединеното кралство и Дания, както и Швеция – се опитват да изработят за себе си договорености, които са задоволителни и политически осъществими.

Държавите-членки на еврозоната ще бъдат под непрекъснат натиск да се движат по-бързо към мерките за фискален съюз (освен ако самата еврозона не се разпадне). Европейската централна банка вероятно ще бъде принудена да играе по-силна роля като кредитор от последна инстанция за еврозоната. На фона на такъв натиск не е ясно дали въпросите на финансовите политики ще се развият като отговорност на еврозоната, а не като отговорност на Европейския съюз. Може би дори повече през следващото, отколкото през последното десетилетие, бъдещето на Европа – и Швеция в рамките на Европа – ще продължи да доминира във финансовия, икономическия и политическия дискурс.